清流工作室制作|周淼 主编 |赵岩 联系我们：toolpigeon@service.netease.com 近日，国内最大的福利保险服务商美心健康正式向港交所提交招股说明书，高盛、中金公司、汇丰银行担任联席保荐人。公开资料显示，美心健康成立于2017年，由上海医药旗下上海医药云健康分拆而来。其创始人张晓东也来自该公司。分拆后，上海医药将通过旗下子公司继续作为重要战略股东。在提交上市申请之前，该公司已完成总计超过30亿元人民币的融资，投资方包括蚂蚁集团、中国人寿再保险。依托mga股东资源，美心健康打造成为国内最大的医药支付平台。招股书显示，美心健康‘收入来自于为制药公司提供的智慧医疗解决方案（提供支付解决方案、患者管理服务等）、为保险公司提供的智慧保险解决方案（提供产品设计咨询服务、理赔运营服务等）以及面向消费者的服务。从业绩来看，2022年至2024年，美心健康营收将从10.69亿元增长至20.35亿元。 2024年，公司智慧药品业务收入将超过12.07亿元，占比近60%，智能保险业务收入将超过7.3亿元，占比超过30%。两者合计是其收入的主体。然而反观美心健康，至今仍未盈利，三年亏损超8亿元，商业模式面临合规风险。在IPO轮中，监管机构还要求对智能药物的具体商业模式提供额外说明智能保险解决方案和互联网医院。此外，清流工作室注意到，美心健康陷入了一场持续多年的商业纠纷。其首席执行官张晓东、前高管谢邦杰等人也被指控涉案。尽管该公司予以否认，并且在招股书中也没有提及涉案的相关信息，但警方已正式对相关案件立案调查。人们对商业模式存在隐秘的担忧。从商业模式来看，美心健康主打药品多重支付，构建“医疗+医药+保险”闭环。在其官网上，它还将自己定位为药品多重支付平台，将解决患者、保险公司和制药公司面临的融资和支付挑战。美心健康表示，其业务增长依赖于飞轮效应：通过共同开发与保险公司合作创新保险产品，将更多创新药物纳入保险范围，提高患者用药可及性；更多创新的保险产品将让更多的患者使用创新药物，这将有助于药企销售更多产品，吸引他们与保险公司合作。没错，不过清流工作室注意到，前述美心健康的飞轮效应主要作用在B端（药企、保险公司），而与C端（患者端）的联系较弱。数据显示，面向患者的主要服务平台“一码直付”已吸引超过15万注册用户，其来自消费者的服务收入数千万，占比不足10%。相比之下，思派健康（或招股书中列出的同业公司B）和元鑫科技（或招股书中列出的同业公司A）均被列为代表。“医药保”模式的代表，均通过自建线下药店/诊所或互联网运营。网上医院等网络平台可以直接触达患者，仅其用户自身规模就已达到千万级。此外，四派健康在招股书中表示，来自公司医生网络和保险的用户是药店专药业务主线的重要患者来源，药店的客流也可以转化为保险用户。该公司还列出了其特药药房业务（类似于美信的智慧业务）和其他业务板块的客户来源。反观美心健康，其并没有明确说明智慧保险和智慧医疗两大主营业务的获客情况和客户转化路径。但进一步分析发现，虽然其直接客户主要是保险公司和医药企业。医药公司方面，美心健康在招股书中也强调，患者是其模式中不可或缺的一部分。美心健康表示，能够扩大与患者、保险公司和制药公司的合作关系对于推动经营业绩和持续增长非常重要；能够持续吸引和留住客户的关键在于能够持续提供全面的解决方案和优化服务，而与患者建立联系是关键因素之一。此外，在智慧用药业务方面，美心健康还声称通过对患者的持续沟通、随访和用药教育，帮助药企提高患者用药依从性和有效性。同时，还收集患者管理服务流程的数据，为制药公司的临床开发、定价策略和健康结果分析奠定基础。公司。此外，清流工作室还指出，相比科技同行元心、四牌健康，美心健康的营收核算逻辑更为复杂；根据前两家的招股书，其在专科医药板块（类似于美心健康的智慧业务）的收入可以直接根据药房营业额或药品销售额来确认，但美心健康的情况并非如此。美心健康招股书显示，智慧医疗业务包括为药企提供的服务、多元支付供应链解决方案和患者管理服务；例如患者管理服务，具体取决于服务患者的费用、治疗的特点以及所需的服务覆盖范围或医学观点的深度等因素；对纳入商业健康保险（含惠民保险）药品目录的创新医药项目的支持，以及其他支付模式，根据患者数量、处理的GPV、项目的复杂性等因素对于许多支付供应链解决方案而言，取决于向区域经销商、药房和其他客户销售药品。但在经营指标披露方面，美心健康普遍披露了自成立起至2024年底的累计总额，如合作药企数量、患者病例数、通过智慧医疗解决方案处理的药品总GPV等。相比之下，元心科技和四牌健康提供了更详细、可追溯的运营指标数据，例如各报告期的药店总数，数工作室也注意到，虽然美心健康主要采用轻模式，不建药房，但毛利率并不比同行好。核心智慧医疗业务毛利率仅为10%左右，生活服务业务毛利率仅为个位数。鑫科技和思派健康基本一致。此外，美心健康的商业模式也面临合规争议。截至2022年8月，银保监会产险部发文称该产品为“药转保险”。 2023年11月北京监管局专项整治中，美心健康等TPA企业被监管机构点名，并要求提交其特色药品保险产品清单。 2024年，政府再次明确要求严查“保险+医药”合作模式中的不当操作行为。受此影响，美心健康下架了“女性特药险”、“安康特药险”等特药险产品。除上述以外，清流工作室还卷入秘密贸易纠纷o指出，美心健康可能正在经历一场持续多年的商业纠纷。据公开报道，该纠纷始于2022年，涉案方之一为美心健康原合作伙伴北京天笑科技有限公司（以下简称“北京天笑”）；据《华夏时报》等媒体报道，2022年6月，北京天笑曾工发文指责美心健康得道（通过对天笑科技即后高管陈等人的贿赂和怂恿），并据此推出了类似的竞争对手产品“麦格舒社保”。北京天笑表示，这一行为已导致其损失数亿元，已涉嫌构成侵犯商业秘密、非国家人员行贿罪等。对此，美心健康迅速委托律师发表声明，坚决否认北京天笑及公司的一系列指控。提出反诉，要求撤回该文章并请求公众原谅。北京天啸虽然删除了该文章，并发表“致歉声明”承认违规，但同时也发表声明称，该行为不会影响相关刑事案件的调查。此外，北京天啸还表示，将依法运用刑事起诉和民事诉讼手段，维护公司及客户的合法权益。据北京天笑2024年8月在官方微博“茶悦社保”上发表的文章称，2022年，北京天笑在案发后向北京市公安局朝阳分局报案。当年5月，警方立案刑事立案，案件名称为“北京天校科技有限公司侵犯商业秘密案”；后因涉嫌犯罪被北京市公安局刑事拘留cts并完成相关证据收集和分析； 2024年1月，北京市公安局朝阳分局发出“杯意见通知书”。评估意见显示，天啸科技侵犯商业秘密，刑事损失金额约6800万元。 2025年12月3日，北京天啸在微信公众号“茶悦社保”上重新发布文章，列出了题为“陈亮等人涉嫌受非国家人员贿赂罪”的立案案例。该案于2025年5月立案。前述文章称，该刑事案件涉及天校三名前高管陈、潘、王；文章披露，三人在天晓科技任职期间（2020年10月至2021年10月）涉嫌利用职务便利收受美心健康巨额商业贿赂，为美心健康谋取非法利益，并协助美心健康实施非法经营罪。社保支付平台“美数社保”的研发；文章称，天笑科技及“美信社保”项目高管陈某、潘某已于2025年9月因涉嫌【受贿非国家人员罪】、【侵犯商业秘密罪】被北京市公安局朝阳分局刑事拘留。据清流工作室消息，北京天笑近日就美心健康上述不正当竞争行为向北京法院提起民事诉讼。诉讼标的额超亿元，美心健康及负责人张某某、上海耀云健康总裁钱某、天笑科技员工陈某、潘某等人的民事责任正在被追究民事责任。公开资料显示，美心健康尝试与北京天笑合作社保缴费2020年7月，美心健康提出了场景，拟将美心的会员服务和保险服务整合到茶悦社保核心产品“美心健康支付获客场景和商业保险”中，解决美心健康支付获客场景和商业保险的问题。当时，美心健康向北京天消提出收购要约和合作协议，但因价格等独家条款未达成一致而被拒绝。2021年，美心健康成立子公司北京美心信息技术有限公司，推出美心健康products.xin 社会保障 该产品目前处于离线状态。